事出反常必有妖，这次的主角是拼多多。
8月26日，拼多多在美股跌幅一度突破30%，市值从1943亿跌至1388亿美金，约等于跌没了1个网易。截至发稿，目前拼多多股价仍然在跌，市值在1288亿美金。股价暴跌，营收不及预期只能算前菜，拼多多管理层在财报会上狠狠砍了自己一刀才是重头戏——在回答股东回报问题时，拼多多董事长、联席CEO陈磊主动自爆：过去几个季度利润的增长是短期投入周期与财报周期不同步的结果，不能作为长期的指引。此外，目前我们的业务正面临激烈的竞争和外部环境因素的影响，这将必然带来波动，导致收入增长放缓。在我们管理层可预见的未来几年内，这种措施也没有必要。翻译过来的意思是：大伙儿买我们家股票要慎重，业绩大涨、分红以后都不存在——也难怪股民锐评拼多多管理层：视股价如粪土。面对这种阵势，分析师在财报会也一时也没反应过来，没能就陈磊的话进行追问。以至于第二天，市场只能用黄峥不想当首富这个原因（前不久黄峥以486亿美金身家反超钟睒睒），来解释拼多多这种主动打压自己股价的反常举动。
图：彭博亿万富翁指数悲观：高速增长拐点已至
到底发生了什么事情，让拼多多管理层对公司前景如此悲观？从Q2财报看，拼多多营收970亿，同比增长86%，低于彭博一致预期2.9%；净利润320亿，同比增长144%，超过彭博一致预期16%。虽然拼多多营收略不及预期，但86%这个增长数据，放在国内疲软的消费环境仍然相当炸裂。毕竟，横向比较阿里和京东的业绩，它们Q2营收同比增速仅为4%、1%，几乎陷入停滞。那么， 拼多多为什么还要刻意做空自己股价？弯弓分析，可能有以下两大原因：拼多多的问题，不是打不过同行，而是开始卷不过自己。拼多多的Q2财报与过去几个季度相比，环比增长全面下降。拼多多Q2营收同比增速86%，较Q1环比下降45%——此前三个季度，拼多多营收同比增速分别为94%、123%、131%。拆分来看，拼多多收入主要由两部分组成：广告收入和佣金收入。广告方面：拼多多Q2广告收入491亿，同比增长29%，这一数据也相较Q1的56%同比增速明显下降，反映广告主在拼多多投放意愿减弱。佣金方面：拼多多Q2佣金收入479亿，同比增长234%，上一个季度，这个数字是327%。这部分收入来自国内主站、多多买菜和Temu，目前前两项业务增长平稳，出现增长放缓的原因在Temu。总而言之，Q2拼多多收入环比增长全面下滑，长期看，意味着国内下沉市场和海外市场的高速增长红利已经吃到尽头，开始进入增长拐点阶段，也就是拼多多管理层所说的“增长放缓”。在拼多多增长发生结构性改变情况下，未来股价下挫不可避免。既然如此，管理层选择主动打压股价，或许是在一种有准备、可承受的损失范围内，提前降低投资者期待，避免更严重的不可控暴跌。在Q2财报会上，陈磊表示：海外业务正在面临更严峻、加速变化的国际环境，业务经营受非正常商业因素的干扰变多，未来业务发展的不确定显著增加，收入逐渐放缓将是必然的结果。在监管方面：在国内，7月30日的中央政治局会议曾指出，要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争。随后，经济日报发布《防“内卷式”恶性竞争，给电商行业价格战敲响警钟》文章，而众所周知，拼多多正是行业低价内卷的佼佼者。在海外，近年Temu在欧美市场攻城略地，开始被当地监管层盯上——美国参议院以Temu涉及侵犯知识产权等为由，要求总统拜登封禁Temu；在欧洲，Temu则被列入面临欧盟最高级别数字审查的平台名单，由此需接受欧盟最严格的监管。在竞争方面：阿里、京东和抖音对拼多多围攻产生较大影响。据《晚点LatePost》在7月报道，拼多多国内业务增长不及预期。拼多多主站电商上半年每个季度GMV增速都在30%以下。在报道中提及，“在618等大促期间，竞争对手的强势投入下，拼多多二季度GMV增速低于一季度，此前拼多多长期能保持40%以上GMV增速[1]”。要知道，自从拼多多市值去年超越阿里后，各大电商平台纷纷学起其仅退款、最低价竞争手段，即便是近期电商平台调整或弱化了措施，显然各大平台已经逐渐摸到与拼多多竞争的路径。在监管与剧烈竞争的双重压力下，拼多多未来发展的不确定性大大提高，管理层需要更长期、更稳健的发展对冲这种不确定性，祛除资本市场过高期待是其一，把钱投入到更让平台稳健发展的地方是其二。在Q2财报会上，拼多多除了主动表示未来几年增长放缓外，还强调了一项重要变化——将会牺牲短期利润，长期投入到平台生态发展：拼多多将会在大幅减免优质商家交易手续费，未来预计一年减免100亿；持续加大对优质商家、品牌的扶持力度，百亿补贴、秒杀等流量引擎也进一步向优质好物进行倾斜。一向对商家苛刻的拼多多，为什么突然作出这种温柔举动？2015年，拼多多能够从五环外起家，核心原因之一，就是承接了淘宝抛弃的24万白牌低端商家，一方面通过极致低价机制实现弯道超车，另一方面商家通过薄利多销获得利润，实现双赢。但是，经过9年时间发展，拼多多与商家之间的关系变得越来越紧张，近年发生了两起典型危机事件：2023年3月，拼多多上线自营店“多多福利社”。此前被“仅退款”机制弄得损失惨重的大量中小商家以牙还牙，他们有组织地冲入自营店下单，接着以“仅退款”、差评、谩骂客服攻击拼多多。这场战斗还波及到拼多多百亿补贴如vivo等几十品牌大店，为了避免攻击，品牌店选择停止营业，造成较大经济损失。今年7月，约七八百个商家围堵拼多多在广州奥园办公楼总部，展开了声势浩大的维权行动。更有部分商家突破封锁闯入其25搂办公室，幸好拼多多一早让员工锁定电脑，提前下班。据媒体报道，这些商家是希望讨要在Temu上的罚款。商家指，平台制定了不平等罚款政策，让他们为订单问题背负全部责任，这些商家罚款金额超过1亿元，涉及200多家店铺。事实上，拼多多与商家发生这种冲突并不意外，仅退款、极致地压商家利润、严苛的罚款政策，迟早会让商家忍无可忍。这一切都源于拼多多极端站用户，压商家策略导致。可以说，商家问题已经成为拼多多发展的不安定因素。华安证券曾分析，由于商品让利问题，电商平台与商家、消费者之间，其实存在一个不可能三角关系。即交易中，三者无法同时成为获益方，必有一方利益受损。有以下三种情况出现：第一种情况：消费者利益受损，平台与商家获益。平台与商家通过高价商品，从消费者身上获取利润。但由于可选平台多，一般情况下，消费者如果认为价格贵，就会流失到别的平台消费。第二种情况：商家利益受损，平台与消费者获益。比如，平台发起的双十一、618等促销活动，商家主动或被动以低价换取消费者购物行为，从而实现薄利多销或后续销售。对于平台和消费者来说，这比第一种情况要好。由于平台与消费者利益一致，掌握了流量的中心化平台更具议价权，商家此时较弱势。第三种情况：平台牺牲自身利益，把优惠和补贴倾斜到消费者和商家。这时，为了追求消费者长期留存，平台通常会加大短期投入补贴给消费者。可以看出，拼多多起家以来，主要以第二种情况作为运营平台手段，因为只有手握的消费者流量越大，越能促进公司飞速发展。但是，由于目前拼多多与商家之间的矛盾，已到达不得不调和的临界点，加上拼多多高速增长已经进入拐点，所以，未来拼多多很可能会从第二种情况的执行，逐渐转到第三种情况的执行，从高速增长进入维持长期稳健状态。具体看这种投入执行，其实又分两种拼多多商家：一是大品牌商家，补贴它们提升拼多多品牌化；二是中小商家，低价是拼多多竞争力，必须维持基本盘优势。这也解释了文章开头，为什么拼多多管理层明确表示，这几年不会回购股票、不会分红的举动——因为第三种情况的执行，势必要花掉平台大量现金流，而拼多多通过这几年的高速发展，荷包鼓得厉害，花几年时间投入到平台生态完全不愁没钱。拼多多式的低价生意还能坚持多久？
2015年，拼多多能够在阿里京东眼皮底下崛起，有赖于进驻的低端商家提供货源，从而实现低价竞争力，但这批商家同时也给拼多多带来至今无法解决的问题：假货伪劣。对于打假，黄峥早年接受采访曾说：“我们不是不愿意用天猫模式来打假假货，我的意思是等我们做了天猫模式，还没来得及打假可能我们就已经死了。”一语道破当时电商竞争的激烈性。然而在那个时间点，低价、假货有拼多多，高质产品有阿里京东，整个消费生态尚算能让消费者有多元选择，行业仍能给时间拼多多成长、完成假货改造。但时过境迁，在当下消费疲软环境，阿里京东抖音开始对标拼多多卷低价，虽然近期这些企业已调整了这种策略，但是低价趋势仍然没变，最后仍可能因为低价带来的劣质产品，拉低消费行业的水平。另一方面，这两年拼多多从国内卷到海外，Temu复制主站低价策略，在欧美市场横冲直撞，连国外同行也不得不卷起来。不过，尽管Temu在美国市场取得了显著成功，下载量超过2400万次并成为下载量最高的应用程序之一，但其评分持续下降至3.9分，远低于亚马逊的4.8分，反映出Temu的体验口碑变差。进一步看，由于Temu在海外大获成功，使其产品成为中国制造的形象代表，但目前Temu也存在拼多多一样的假冒伪劣现象，容易为中国制造的形象蒙上阴影，这是平台特别需要处理好的问题。当下，拼多多一方面国内高速增长见顶，另一方面Temu口碑变差，拼多多式的低价生意还能坚持多久？且看黄峥未来给出的答卷。参考资料：
[1] 淘宝、抖音电商之后，拼多多也将GMV放回第一目标，晚点LatePost
[2] 拼多多：开立社交电商，后发制人基因蕴含其中，华安证券
[3] 拼多多2024Q2财报会议纪要
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